像蜜雪冰城這樣惹眼的公司，它的成功基本上已稱得上顯學(xué)——要說核心競(jìng)爭(zhēng)力，無非就是激進(jìn)的超低定價(jià)、洗腦的品牌營銷，以及遍及全國的加盟店。但要說它到底是怎么做到這一切的……該公司在9月底通過招股書給出了足夠充分的解釋，通過其中披露的運(yùn)營和財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)，我們可以發(fā)現(xiàn)很多有意思的新話題。

本期節(jié)目，我們選擇從門店數(shù)與加盟制、原料采購規(guī)模、產(chǎn)銷匹配與產(chǎn)能擴(kuò)張、資金流通與儲(chǔ)備這四個(gè)方面，來重新理解蜜雪冰城到底是一家什么樣的公司，以及它在未來是否能夠?qū)崿F(xiàn)“兩美元讓全球人吃飽喝好”的發(fā)展目標(biāo)。

以下是本期節(jié)目的文字稿節(jié)選，了解完整內(nèi)容請(qǐng)收聽播客節(jié)目。其中涉及的上市公司和準(zhǔn)上市公司信息和分析，不代表任何投資建議。

門店數(shù)與加盟制

蜜雪冰城目前在全國有超過21000家門店。這個(gè)數(shù)字非常驚人，全國的全家、羅森、7-ELEVEn、芙蓉興盛的門店數(shù)加在一起都沒它多。

除了“21000多家”這個(gè)驚人的大數(shù)之外，還有另外幾個(gè)數(shù)字可以強(qiáng)化你對(duì)蜜雪冰城在規(guī)模上的認(rèn)知。

首先是增長(zhǎng)速度。蜜雪冰城在2021年一整年里開出了7000多家門店，而這家公司在2019年年底時(shí)一共也只有7000多家門店。

其次是品牌。前面提到的21000多家門店只是屬于蜜雪冰城這一個(gè)品牌。公司目前還有另兩個(gè)品牌，一個(gè)是賣咖啡的幸運(yùn)咖，一個(gè)是賣冰激凌的極拉圖。其中極拉圖比較新，規(guī)模還沒起來。但幸運(yùn)咖從2018、2019年開始做，到現(xiàn)在已經(jīng)有600多家門店。這個(gè)數(shù)字雖然比不了瑞幸和星巴克，但已經(jīng)超過了manner。

最后是加盟比例。不管蜜雪冰城還是幸運(yùn)咖，主要靠的都是加盟。目前99.8%的蜜雪冰城和98.9%的幸運(yùn)咖都是加盟店。公司三個(gè)品牌的直營店目前加起來不到50家。不過蜜雪冰城的招股書里也透露，上市后準(zhǔn)備在全國的一線和新一線城市中再開80家直營店來打品牌。

在蜜雪冰城的主營業(yè)務(wù)收入中，占比最大的是食材，達(dá)到了70%左右;其次是包裝材料，占15%-17%;真正的加盟商管理收入其實(shí)占比不高，為2%-3%;直營店收入占的比重就更小了。

根據(jù)蜜雪冰城披露的加盟條件，一個(gè)門店的加盟費(fèi)只要7000到11000元，比不少加盟類品牌低。而門店運(yùn)轉(zhuǎn)起來后，就需要源源不斷地向蜜雪冰城購買原材料，而蜜雪冰城不會(huì)從加盟店的銷售業(yè)績(jī)里抽成，它主要賺的就是這些物料費(fèi)用。這樣，加盟店直觀會(huì)感覺自己的利潤(rùn)空間很大，便更有動(dòng)力賣飲料。門店的業(yè)績(jī)?cè)胶?、?shù)量越多，蜜雪冰城作為中心化的供應(yīng)商，就能賺得越多。

所以，蜜雪冰城加盟制度的核心，就是要成為一個(gè)物美價(jià)廉的原材料生產(chǎn)商和供應(yīng)鏈服務(wù)商，讓加盟店離不開它。

不過，奶茶、果茶基本都是成熟產(chǎn)品，各種奶茶粉泡出來的產(chǎn)品味道普遍相似，所以盡管有合同約束，但加盟店也很容易有動(dòng)力自己偷偷更換原材料。

要解決這個(gè)問題，蜜雪冰城的辦法就是價(jià)格。它主要靠自建工廠，通過大規(guī)模采購和生產(chǎn)降低原材料的出廠價(jià)格。2022年4月，蜜雪冰城就發(fā)通知宣布下調(diào)69款核心物料的價(jià)格，平均降價(jià)幅度達(dá)15%，相當(dāng)于把自己的利潤(rùn)空間又削薄了一點(diǎn)。

對(duì)于終端來說，這個(gè)策略很厲害。如果加盟商很難找到更便宜的替代品，他們自然也就被管住了。

蜜雪冰城的營收結(jié)構(gòu)和運(yùn)營模式，其實(shí)和絕味鴨脖的母公司絕味食品非常像。絕味鴨脖也是靠著比較徹底的加盟模式，2022年在全國已經(jīng)有了近15000個(gè)點(diǎn)位。為了支撐這么多點(diǎn)位銷售新鮮的鴨貨和鹵菜，絕味食品在全國設(shè)有6個(gè)核心工廠，一年可以生產(chǎn)14.25萬噸的鮮貨，只要門店開在縣級(jí)或以上的城市，每日都可送貨到店。

另一個(gè)有些可比性的案例是達(dá)美樂。關(guān)于達(dá)美樂，人們可能比較熟悉的是它的終端物流能力，尤其是30分鐘內(nèi)把一個(gè)熱披薩送上門這件事。但終端的表現(xiàn)，一定需要前端供應(yīng)鏈的支持才能實(shí)現(xiàn)。

如果從達(dá)美樂2021年全球的營收結(jié)構(gòu)來看，供貨收入可以占到68%，特許經(jīng)營費(fèi)收入大約占26%，剩下的就是自營店收入。這個(gè)結(jié)構(gòu)的利潤(rùn)空間比蜜雪冰城大一些，因?yàn)樗卦S經(jīng)營費(fèi)收得更多。

而每個(gè)達(dá)美樂門店里所用的餅坯、配料、蔬菜、醬汁，也都是由中央工廠生產(chǎn)好，統(tǒng)一配送上門。美國媒體Quartz曾參觀過一個(gè)達(dá)美樂在美國東海岸的工廠。這個(gè)工廠可以覆蓋周圍425家門店的日常需求，每天可以生產(chǎn)出12.6萬個(gè)標(biāo)準(zhǔn)的披薩餅坯。如果門店缺貨了，給工廠下訂單，12小時(shí)內(nèi)就有冷鏈卡車送貨上門。

這幾家規(guī)模很大、很成功的加盟制餐飲品牌背后，基本都有非常強(qiáng)的生產(chǎn)和供應(yīng)體系來支撐。而蜜雪冰城在這方面似乎走得更徹底。

原料采購規(guī)模

說到原材料生產(chǎn)，大家可能聽說過喜茶曾發(fā)起過一個(gè)倡議：希望行業(yè)內(nèi)多用真奶，少用奶精。不過這個(gè)倡議并不適用于蜜雪冰城，因?yàn)槿绻谜婺蹋蜎]法做生意。

不妨看一下蜜雪冰城在招股書里披露的旗下工廠生產(chǎn)的一些典型產(chǎn)品：奶昔粉、奶茶粉、芝士奶蓋粉、蔗糖風(fēng)味飲料濃漿、果汁伴侶飲料濃漿、草莓果醬、黃桃果醬……

離開了這些粉劑、糖漿和罐頭果醬，蜜雪冰城可能連一杯飲料都做不出來。反過來說，蜜雪冰城可以把一杯飲料的價(jià)錢壓到如此之低，還能讓消費(fèi)者喝得下去、讓加盟商有錢可賺，也是因?yàn)樗霉I(yè)化的手段，大量生產(chǎn)了這種廉價(jià)、穩(wěn)定、方便門店操作的半成品食材。

對(duì)于這種大批量工業(yè)生產(chǎn)來說，原料采購和成本控制很重要。

奶昔粉、奶蓋粉、飲料濃漿和果醬，拆分到原料有很多同類項(xiàng)，比如奶粉、糖、植脂末、水果，這些都是蜜雪冰城為了自己生產(chǎn)半成品所采購的重點(diǎn)。另外一些自有工廠產(chǎn)能不足的原料，或者茶葉這種無需加工的原料，就要向相應(yīng)的供應(yīng)商大規(guī)模采購。從2021年的采購額來看，這兩種采購策略的費(fèi)用差距不大，都要花20多億元。

根據(jù)蜜雪冰城同時(shí)披露的各種原料的采購金額和采購均價(jià)，我們可以計(jì)算出采購量。2021年，蜜雪冰城采購的糖達(dá)到了14.23萬噸，植脂末則有4.9萬噸。

根據(jù)統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)，中國市場(chǎng)2021年消費(fèi)的食用糖大約為1540萬噸，其中包括了工業(yè)采購，也包括居民消費(fèi)。也就是說，蜜雪冰城買走了當(dāng)年全國0.9%的食用糖。

產(chǎn)銷匹配與產(chǎn)能擴(kuò)張

如何盡量讓產(chǎn)能、產(chǎn)量與市場(chǎng)需求做到匹配增長(zhǎng)，是個(gè)非常難的課題。這個(gè)問題在蜜雪冰城身上也出現(xiàn)過。招股書對(duì)這些數(shù)據(jù)也有披露：奶茶粉這類固體飲料產(chǎn)品，產(chǎn)能利用率一直比較飽和，而且生產(chǎn)出來的十之八九都能賣掉;但糖漿和果醬，盡管這幾年一直在擴(kuò)張產(chǎn)能，產(chǎn)量提升也很快，但還是供不應(yīng)求，需要從供應(yīng)商那里外購成品來補(bǔ)足。

綜合來看，蜜雪冰城這幾年比較像是“以銷定產(chǎn)”，也就是門店端有多少需求，就去盡量滿足，然后再去規(guī)劃生產(chǎn)端要增加多少產(chǎn)能，產(chǎn)量難以滿足的部分再靠供應(yīng)商補(bǔ)上——這其實(shí)是個(gè)有點(diǎn)被動(dòng)的局面。

所以，這次上市籌來的錢，主要計(jì)劃投在生產(chǎn)端的各種產(chǎn)能擴(kuò)張。當(dāng)然，如果生產(chǎn)規(guī)模達(dá)到了一個(gè)很高的量級(jí)，相應(yīng)地也要用更多渠道來消化掉這些產(chǎn)品。

對(duì)于蜜雪冰城，加盟店本身就是一個(gè)特殊的銷貨渠道，再加上國際化拓展，它的門店規(guī)模增長(zhǎng)應(yīng)該還會(huì)維持幾年，消化產(chǎn)品的壓力不是很大。而前文提到的絕味食品，不僅利用了上萬家加盟店賣貨，富余的工廠產(chǎn)能還能給三只松鼠之類的品牌代工，這可能也是蜜雪冰城未來可以做的一個(gè)支線生意。

而關(guān)于產(chǎn)能擴(kuò)張計(jì)劃，蜜雪冰城提出，上市后要在生產(chǎn)建設(shè)方面做5個(gè)新的大型項(xiàng)目，總投資額接近30億元。幾個(gè)項(xiàng)目不僅規(guī)模很驚人，選址也都很有深意。比如海南定安的項(xiàng)目，耗資10億元以上，就是為了以后大規(guī)模供應(yīng)東南亞市場(chǎng)，并且充分利用海南的椰子和咖啡資源;廣西崇左的項(xiàng)目，主要是做水果制品、芋圓和糖漿，因?yàn)閺V西盛產(chǎn)水果、芋頭和甘蔗;川渝地區(qū)的檸檬產(chǎn)量很大，也適合種柑橘，所以重慶的項(xiàng)目主攻水果速凍與深加工。

除了這種針對(duì)性的布點(diǎn)之外，還有一部分錢會(huì)花在蜜雪冰城河南焦作總部產(chǎn)業(yè)園的升級(jí)上。比如大規(guī)模自產(chǎn)植脂末，前面提到過，目前蜜雪冰城所用的植脂末都是外購的，但這種原材料的生產(chǎn)技術(shù)已經(jīng)比較成熟，蜜雪冰城自己也可以做，所以其自然想實(shí)現(xiàn)所謂的“外購轉(zhuǎn)自產(chǎn)”，以再擠出來一些利潤(rùn)空間。

蜜雪冰城想在總部產(chǎn)業(yè)園做的另一塊升級(jí)，是開發(fā)冷凍果醬產(chǎn)品。目前，蜜雪冰城供應(yīng)給門店的絕大部分產(chǎn)品，都是可以常溫保存的，這就省下了很多冷鏈運(yùn)輸?shù)某杀?。但在果醬這個(gè)事上，其也認(rèn)為有些水果品種的冷凍果醬口感更好，所以也想做相應(yīng)的升級(jí)。

總的來說，這些產(chǎn)能擴(kuò)張計(jì)劃都不是一般的產(chǎn)能提升，而是非常明確的補(bǔ)短板。缺什么水果，就去它產(chǎn)量最大的原產(chǎn)地建廠;難以供應(yīng)海外市場(chǎng)，就去最靠近海外市場(chǎng)的海南建廠;下定決心了哪個(gè)原料自產(chǎn)，就新開一期工程來解決?；久總€(gè)項(xiàng)目都是耗資幾億，需要花幾年才能投產(chǎn)的項(xiàng)目。

不過蜜雪冰城自己也測(cè)算過，從投資回報(bào)周期和回報(bào)率的角度來看，這些項(xiàng)目都是很劃算的。舉個(gè)例子：廣西項(xiàng)目，從啟動(dòng)建設(shè)開始，第5年可以達(dá)到理想產(chǎn)量，當(dāng)年就可以為公司創(chuàng)造超過21億元的營收，2.3億元的凈利潤(rùn)。而整個(gè)項(xiàng)目的投資回報(bào)周期都不到5年，其中還包括2年左右沒有任何產(chǎn)出的建設(shè)期。也就是說，這個(gè)項(xiàng)目在產(chǎn)能爬坡的那3年里，產(chǎn)生的營收就可以把前期的投資成本都收回來。

資金流通與儲(chǔ)備

蜜雪冰城的現(xiàn)金流非常充裕。門店賣給消費(fèi)者產(chǎn)品，消費(fèi)者付現(xiàn)，這個(gè)部分沒有賬期可言。而加盟店向總部買原材料、結(jié)算其他款項(xiàng)時(shí)，蜜雪冰城一般要求“先款后貨”，基本也不會(huì)產(chǎn)生賬期和應(yīng)收賬款。

2021年，蜜雪冰城的應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)天數(shù)是0.08天，也就是說，在2小時(shí)以內(nèi)蜜雪冰城就能把賣貨或者提供服務(wù)的錢以現(xiàn)金形式收上來。與之對(duì)比，消費(fèi)電子界表現(xiàn)最優(yōu)越的蘋果，2021年的應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)天數(shù)是21.2天。

在驚人的應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)天數(shù)之外，蜜雪冰城自己的存貨周轉(zhuǎn)也控制得不錯(cuò)。2021年，其用42天就可以實(shí)現(xiàn)一次將全部存貨賣出去變成現(xiàn)金的過程。而同期，絕味食品的該指標(biāo)是接近70天。

從應(yīng)收賬款和存貨周轉(zhuǎn)這兩個(gè)指標(biāo)，我們已經(jīng)能看出來，蜜雪冰城的產(chǎn)品容易變現(xiàn)，和加盟商交易的效率非常高，經(jīng)營狀況很健康。再加上奶茶市場(chǎng)本身也很大，公司理論上不會(huì)缺錢。

不過，蜜雪冰城在提交這份招股書之前，在2020年年底開放過一輪股權(quán)融資。當(dāng)時(shí)包括高瓴資本、美團(tuán)龍珠和CPE源峰，總共給了蜜雪冰城23.3億元。按三家合計(jì)10%的持股比例算，蜜雪冰城做完這輪融資后的估值是233億元，比當(dāng)時(shí)已經(jīng)在A股上市的洽洽瓜子稍低一些。

2020年年底開放融資，可能是因?yàn)槭苄鹿谝咔橛绊?，?dāng)年蜜雪冰城整體業(yè)績(jī)不是最好，估值本身在低點(diǎn)，而公司又有很強(qiáng)的產(chǎn)能和門店擴(kuò)張意愿，拿一筆錢正好可以投入到項(xiàng)目建設(shè)里。

今年蜜雪冰城通過IPO融資，也有類似的原因，就是想在消費(fèi)市場(chǎng)的低點(diǎn)擴(kuò)產(chǎn)能，等市場(chǎng)回暖了再?zèng)_業(yè)績(jī)。

另一個(gè)理由是，蜜雪冰城現(xiàn)在有明確的海外拓展計(jì)劃。和本土擴(kuò)張相比，海外的不確定因素更大，需要更多墊付資金。公司除了要準(zhǔn)備更多錢，也會(huì)考慮多一些“上市公司”這樣的標(biāo)簽作為背書。在這次接近65億元的募資計(jì)劃中也可以看到，雖然大部分都流向了建設(shè)項(xiàng)目，但還有19億元是直接補(bǔ)充到流動(dòng)資金里去的。

截至2022年第一季度末，蜜雪冰城有30.5億元銀行存款，以及價(jià)值4.6億元的理財(cái)產(chǎn)品。

總的來看，蜜雪冰城在街頭，和在招股書里，是給人印象完全不同的兩家公司。

在街上，它是一個(gè)土味、常見、擅長(zhǎng)以廉價(jià)給人驚喜的加盟連鎖店;而在招股書里，它更像是一個(gè)埋頭生產(chǎn)、醉心擴(kuò)產(chǎn)、立志把飲料全部反向還原為工業(yè)產(chǎn)品的制造商。這恰恰就是同一家公司的一體兩面。

按照蜜雪冰城自己的說法，這一體兩面的配置，都是為了實(shí)現(xiàn)“兩美元讓全球人吃飽喝好”的發(fā)展目標(biāo)。這個(gè)目標(biāo)能否實(shí)現(xiàn)，我們暫且不論，但成為一家大公司，并且上市，至少能讓更多人認(rèn)識(shí)它，甚至是對(duì)它產(chǎn)生全新的看法。商業(yè)就是這樣。

02:58全國21000多家蜜雪冰城門店，99.8%是加盟

10:2614.23萬噸糖和4.9萬噸奶精，蜜雪冰城一年的采購量

17:56上市后開工的大項(xiàng)目，都能在5-6年內(nèi)收回成本

22:18如何理解2小時(shí)以內(nèi)的“應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)天數(shù)”

27:01蜜雪冰城還有30多億現(xiàn)金，其中23.3億是此前融到的錢